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Il conformismo finanziario e le alternative possibili
Analisti che suggeriscono di comprare ai massimi e di vendere ai minimi, gestori che fanno peggio del mercato, revisori che certificano bilanci dubbi, venture capitalist che speculano ma non investono: una riflessione senza ipocrisie sul conformismo culturale e la pavidità della finanza italiana.
Un libro scritto da Paolo Sassetti ed edito da FrancoAngeli. 2. Cause della staticità gestionale

Un secondo interrogativo chiave del libro riguarda l’origine della descritta staticità gestionale. Quali sono le cause della staticità tipica del processo di asset allocation dei fondi comuni e dei fondi pensione? Nel libro si è tentato di proporre una spiegazione connessa alla difficoltà psicologica esistente all’interno delle organizzazioni burocratiche a modificare le politiche d’investimento a fronte di scenari borsistici che sono comunque altamente aleatori.

Mentre il libro era ancora in stampa ho avuto l’opportunità per discutere informalmente questo tema con un manager di una delle maggiori banche di gestione del nostro Paese.

La tesi che ho sostenuto è che, nelle società di gestione, le politiche di asset allocation debbano essere prevalentemente affidate a modelli statistici fatti oggetto di preventive procedure di backtesting in modo sollevare i singoli gestori dalla discrezionalità della decisione più onerosa e complessa della gestione di portafoglio. Il concetto alla base di questo principio è che nell’asset allocation, così come nel system trading, regole operative codificate ex ante possano più agevolmente imporre la disciplina necessaria per modificare nella misura necessaria le strategie d’investimento dei portafogli gestiti .

Tale disciplina consente di minimizzare di errori gestionali imputabili a stress, desiderio di affermazione dell’ego, difficoltà psicologica a chiudere posizioni in perdita, ecc.
Il manager ha obiettato come la sua banca, in realtà, abbia fatto sviluppare un modello econometrico per la gestione dell’asset allocation ma che, nonostante abbia storicamente fornito buona prova di se stesso, tale modello non sia sostanzialmente assecondato nelle scelte operative. Il manager ha esplicitamente giustificato questo comportamento (cioè, il mancato as-secondamento, se non marginale, di un modello che ha, invece, dimostrato buona capacità previsionale sugli indici di borsa) con lo “stress gestionale” che deriverebbe alla società di gestione dall’assumere politiche d’investimento troppo difformi da quelle della concorrenza che s’ispirano a politiche di sostanziale indicizzazione passiva dei portafogli. In altri termini, alcune istituzioni finanziarie leader si sono dotate di modelli d’analisi e di previsione per gestire dinamicamente l’asset allocation dei fondi ma la scelta politica dominante rimane quella di non farne un uso apprezzabile.

Una delle ragioni di questo comportamento apparentemente irrazionale può essere connessa al fatto che i modelli d’analisi e di previsione siano stati fatti sviluppare esternamente alle società di gestione e/o da strutture di staff che non hanno responsabilità operative dirette, così da creare una situazione di diffidenza professionale da parte dei gestori le cui competenze talvolta non consentono loro di comprendere intimamente e, conseguentemente, di accettare senza riserve mentali le indicazioni operative offerte da tali modelli. Per questa ragione in Investire controcorrente ho sostenuto che, per uscire da questa situazione di inerzia gestionale, in futuro sarà giocoforza modificare i requisiti professionali dei gestori in modo che essi stessi diventino parte attiva nel processo di elaborazione algoritmica dei modelli di asset allocation.

La tesi sostenuta dal manager della banca di gestione è stata, invece, che il problema commerciale chiave di una società di gestione non sia tanto quella della gestione dinamica dell’asset allocation (che risulta politicamente quasi impossibile), bensì quello di “educare” i clienti a superare lo stress derivante dalle crisi dei mercati azionari .

Non ho alcun dubbio che questa tesi sia da accantonare come fuorviante rispetto alla reale natura del problema e perfino come irrealistica. Infatti, se lo stress gestionale di scelte anomale d’investimento non è sopportato da professionisti a tempo pieno della gestione di portafoglio non si comprende come il medesimo stress (ma derivante dal dover assistere alla decurtazione drammatica del valore degli investimenti a seguito delle politiche di indicizzazione passiva dei fondi comuni) possa essere sopportato da semplici risparmiatori.

In ogni caso, è accreditabile lo scenario competitivo di istituzioni finanziarie che, avendo posizioni dominanti sul mercato del risparmio gestito, si “marcano” a vicenda, evitando accuratamente di farsi concorrenza sulla sostanza delle politiche d’investimento adottate attraverso la scelta-non-scelta convergente della sostanziale indicizzazione dei portafogli ai benchmark.
Nella figura 1 è riportato un campione rappresentativo di fondi azionari, con i relativi rendimenti, gestiti dai tre principali player del risparmio gestito in Italia (Nextra/Intesa-BCI, San Paolo-IMI, Unicredito). L’elevata correlazione dei rendimenti nel tempo segnala ragionevolmente una correlazione delle asset allocation altrettanto elevata. Il progressivo allineamento dei rendimenti nel più breve termine sembrerebbe indicare un progressivo aumento del sincronismo delle politiche di asset allocation tra i fondi.
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